2016年7月26日，H资产管理公司发布《某资产支持专项计划说明书》，该计划旨在依据中国证监会的相关规定设立专项计划，并发行资产支持证券（下称“ABS”）。

D公司为该专项计划的原始权益人，H资产管理公司担任该专项计划的管理人和发行人，J律所为法律顾问，Z评级公司为评级机构，HT证券公司为财务顾问。

专项计划的基础资产为D公司就其工业品博览城一期项目（以下简称“D项目”）与108家商户签订的110份租赁合同在特定期间（2017年1月1日至2019年12月31日）对承租人享有的租金债权。

专项计划在购买基础资产后分为优先级ABS和次级ABS，并于2016年9月29日正式发行设立。其中，Y银行与H资产管理公司签订了《专项计划资产支持证券认购协议与风险揭示书》，认购相应优先级ABS。在专项计划存续期内，H资产管理公司共进行了三次收益分配，未兑付Y银行的本金近5.2亿余元。

由于专项计划基础资产的应收租金未能收回，导致专项计划账户内可供分配的资金不足以支付优先级ABS本息。后H资产管理公司作为专项计划的管理人提起诉讼，要求D公司及一应担保人等承担差额支付义务，并于2019年1月4日、2019年9月20日分别获得胜诉判决[2]。

尽管H资产管理公司获得胜诉判决，但对应强制执行程序始终无法收回任何款项，D公司及一应担保人，均无可供执行财产，导致执行程序终结。案涉房产拍卖长期以来无法推进，专项计划事实上不能从中回收任何款项，优先级ABS权益人Y银行遭受巨大损失。

2020年6月，Y银行以D公司、H资产管理公司、HT证券公司、J律所、Z评级公司为被告提起诉讼，指控认为四中介机构履职不当，未披露基础资产虚假情况，依据2019年《证券法》应就虚假陈述行为承担连带赔偿责任；同时，指控D公司、HT证券公司共谋欺诈，与其他三被告履职不当构成共同侵权，五被告应对Y银行的损失承担连带赔偿责任。

ABS是以基础资产所产生的现金流为偿付支持，由证券公司的子公司通过设立特殊目的载体（资产支持专项计划）而发行的标准化权利凭证。而案涉ABS发行于2016年，2014年《证券法》并未将ABS纳入适用范围。

上海金融法院从ABS概念及特征，以及相关法律规定及文件，认定案涉ABS具有可转让性、投资性、风险性特点，系证券的一种，应当适用2014年《证券法》。

1. ABS归属债券市场。2011年全国人民代表大会《中华人民共和国国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要》、2014年《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》等均明确将资产支持证券纳入债券市场予以规定。

2. 《证券法》系ABS具体管理办法的制定原则和依据。案涉ABS概念、特征、运行、各方权利义务等均为《资产证券化业务管理规定》（下称“《ABS管理规定》”）所明确规定，《ABS管理规定》的制定依据为《证券法》《证券投资基金法》等法律法规。

2019年《证券法》赋予ABS“证券身份”，但是否可以适用证券法上关于虚假陈述法律责任的规定，仍存在争议的空间。J律所亦抗辩称：“资产支持证券在发行对象、交易模式、监管要求、基础法律关系性质等方面，与股票、债券存在实质差别。律师事务所不对资产支持证券的基础资产真实、准确、完整性向公众承担法定义务。”

北京二中院在某ABS引发的诉讼[3]中，原告某银行起诉时认为作为该资产支持专项计划管理人的某证券公司既要承担合同约定的违约赔偿，又要承担证券法上的侵权赔偿，存在违约责任与侵权责任的竞合。被告则认为资产支持专项计划与《证券法》中的公司债券的行政许可、登记批准（备案）规定、尽调规定、募集、发行规则、主体职责、交易规则、法律责任、适用的法律均不同，法院不应以《证券法》的相关规定审理本案。二审法院未对此争议作出明确回应，只确认了证券公司的违约责任。

而本案中，上海金融法院以《虚假陈述若干规定》[4]第一条“信息披露义务人在证券交易场所发行、交易证券过程中实施虚假陈述引发的侵权民事赔偿案件，适用本规定。”作为依据，明确本案适用范围。且认为，《虚假陈述若干规定》不仅针对公开发行的证券，也包括依赖信息披露的定向投资者。

案涉ABS原始权益人实际承担发行人角色，构成欺诈发行。

D公司作为专项计划原始权益人，非ABS产品发行人或管理人，对其案涉行为性质如何定性是本案争议焦点之一。

首先，《ABS管理规定》第十条规定原始权益人有向管理人提交真实、无虚假记载文件的义务。原始权益人D公司制造虚假文件、向中介机构提供不实材料，导致发行文件存在严重信息披露违法违规问题，构成欺诈发行。

其次，上海金融法院在认定Y银行与管理人H资产管理公司系信托法律关系或是证券发行投资关系时，以涉案ABS产品结构认定原始权益人实际发行人角色。资产支持计划是发行资产支持证券的特殊目的载体，资产支持计划的管理人受托管理原始权益人转让的基础资产，并以基础资产发行证券、募集资金。管理人通过证券化的方法，将原始权益人原先享有的对基础资产的受益权拆分为标准化、可转让的受益权份额，以证券的形式发行给投资者。

而在案涉ABS架构中，并非以特殊目的公司作为发行人直接向投资者发行证券，而是通过专项计划为载体，以投资者购买专项计划受益权份额的方式进行投资。原始权益人实际上承担了发行人的角色，而管理人类似于证券的承销商。

《证券期货投资者适当性管理办法》将投资者划分为专业投资者与普通投资者。本案中，Y银行作为商业银行，属于“机构类”的专业投资者。但在法律规定层面并没有对专业投资者注意义务的边界做出明确规定，也没有阐明专业投资者未尽合理注意义务所带来的法律后果。

北京金融法院首案“大连机床债券虚假陈述案”[5]中，表示原告资产管理公司为机构投资者，系理性投资人，注意义务有别于普通投资人，机构投资者违反注意义务的，可以减轻被告方的赔偿责任。

而本案中，上海金融法院对专业投资者未尽义务对侵权人责任的减免作出更细致的区分，认为：Y银行作为专业机构投资者，在投资决策时有一定的注意义务，但其注意义务的范围和程度与本案中的中介机构不同。在证据不足以证明Y银行明知虚假信息的情况下，即使Y银行存在一定的过失，也不足以免除或减轻D公司和HT证券公司的赔偿责任，但可作为认定中介机构过错程度的依据之一，酌情减轻其他侵权方的赔偿责任。

从前述司法实践来看，未来虚假诉讼案件中，专业投资者较之普通投资者将被要求具有更高的注意义务，且作出投资决策时是否有过失，是否违反注意义务将会成为法院对侵权方责任认定的重要考量因素。

综合案涉专项计划说明书以及法院判决内容，案涉ABS专项计划的基础资产实际为虚假资产。基础资产对应的租赁合同约定免租期为自合同签订之日起1年，但实际上执行的免租期为3年，实际免租期与专项计划说明书及相关合同约定不一致。同时，由于实际免租期为3年，所以在“专项计划”存续的3年内也无法产生持续、稳定的现金流。事实上，为按期兑付，2015年下半年起至2016年下半年，D公司通过“过桥公司”，每月将资金存入各商铺账户，再由商铺将相同金额资金作为租金返还D公司，人为制造资金流水。对此，四家中介机构都没有尽职调查。

针对本案中介机构，上海金融法院突破名义管理人限制，依据各个中介机构的法定职责、专项计划中的实际地位、主观意识不同，确定了不同责任范围。

1. 穿透识别实际地位，“假财顾”为“真管理人”

案涉专项计划发行采用通道业务模式，H资产管理公司为名义管理人，而作为财务顾问的HT证券公司系为真正管理人。HT证券公司在整个发行交易过程中，最先与原始权益人D公司联系，并提议发行ABS，参与了专项计划的项目设计、方案实施、机构对接等过程，在发行中起主导作用，实质上承担了证券发行阶段管理人的主要职责，对其职责和过错程度按照管理人的标准认定。

通道业务模式，存在名义管理人和真正管理人，这种规避监管的通道业务在前些年金融创新盛行的时期非常普遍，本案提供了审理此类纠纷穿透辨识责任主体的实际地位及其应承担责任的原则。

2. 法定职责履行+合理职业怀疑+过错程度=责任比例

（1）管理人：HT证券公司故意欺诈、H资产管理公司重大过失

本案判断HT证券公司与H资产管理公司是否勤勉尽责，皆按照《ABS管理规定》中对管理人职责的要求，通过是否对重大信息进行全面核查、是否真实履行披露的职责、义务的进行考量。主要区别在于过错程度。

H资产管理作为名义管理人，履职过程中通道属性明显，虽不能免除审查责任，但H资产管理公司制作、出具的相关尽职调查底稿都由HT证券公司提供，在认定其过错程度时，法院予以充分考量后酌定判决H资产管理公司承担30%连带赔偿责任。而HT证券公司作为实际管理人，明知D公司不具备发行证券条件，仍帮助其策划相应融资方案，放任D公司制作虚假信息，系故意隐瞒重要事实、配合造假，依据《虚假陈述若干规定》第十三条、二十二条[6]，应承担虚假陈述赔偿责任，最终被判决承担100%连带赔偿责任。

（2）法律顾问：J律所严重违反注意义务，未勤勉尽责

本案中，J律所未全面查验基础资产对应租赁合同中108个承租人的身份证明材料，遗漏了近半数承租人的身份证明材料。特别是对于无身份证明材料的承租人，在租赁合同中未载明承租人手机号码等即时通讯联系方式情况之下，J律所未保持法律专业人士应有的职业怀疑。在历史租金支付方面，J律所核查了出租人D公司提供的《确认函》，但该《确认函》系D公司作为债权人单方出具，J律所并未再进一步向承租人核实。

J律所对基础资产形成与存续的真实性，未进行审慎核查和验证，未履行法律专业人士的特别注意义务，对信息披露文件中的虚假陈述形成、发布具有重大过失，最终被酌定判决10%的连带赔偿责任。

（3）评级机构：Z评级公司未提出合理职业怀疑

Z评级公司在本案中提出其采信J律所、H资产管理公司出具的专业意见，也取得D公司提供的《租赁合同》、银行流水等一手资料，并进行现场考察和访谈。但法院认为，对于一手资料表面存在显见、不合理的重大异常，Z评级公司未能在一般知识水平和能力范围内提出合理怀疑。且Z评级公司提供的现场考察、访谈回执仅涉及D公司的一家租户，被访谈承租人数量明显不足，最终认为Z评级公司未合格作出尽职调查，严重违反注意义务，酌定判决其承担10%的连带赔偿责任。

信息披露是资本市场的基石，证券服务中介机构承担为证券发行、上市、交易活动出具审计报告、法律意见、资产评估报告等文件或核验证券信息的功能，确保信息披露的真实准确与完整，被誉为保护投资者利益的市场“看门人”。本案中，除会计师事务所、评估公司外，其他四家中介机构全部卷入虚假陈述的民事赔偿纠纷。

未牵连的审计与评估公司既未受到监管处罚，也未被列为本次被告，但是否真就全身而退？已判民事赔偿责任的四家中介机构责任追究是否尘埃落定？结合本案，我们对中介机构在提供证券服务中的合规风险进行分析：

《证券法》第163条规定了证券服务机构制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，给他人造成损失的，“应当与委托人承担连带赔偿责任”，但是能够证明自己没有过错的除外。

该规定确立了中介机构侵权责任适用过错推定的归责原则，同时明确了中介机构出具不实文件应与发行人或上市公司承担全部连带赔偿责任，实践中如华某钴镍案[7]，成都中院判决证券公司和会计师事务所分别承担60%和40%的赔偿责任，但二审改判两家中介机构承担全部连带责任。本案亦是从多维度对中介机构“过错程度”进行认定，在此不赘述。

从证监会公布的数据看来，2020年证监会办理中介机构违法案件15起，2021年办理39起，至2022年，中介机构违法案件数量居高不下，部分主体失职缺位问题突出，全年办理中介机构未勤勉尽责案件44件，涉及36家中介机构。

本案中，四大中介机构的“始作”或“失职”早在2018年就逐现端倪：

江苏证监局出具相关处罚决定的依据，基本都来自《ABS管理规定》及各中介机构行业执业要求规则，未直接适用《证券法》相关内容，处罚倚轻，这与ABS证券性质在当时未有明确定论有一定关联。目前2019年《证券法》奠定了中介机构的责任基础，强化了中介机构的“看门人”作用，同时也加重行政处罚，迫使中介机构在信息披露中归位尽责：

1. 凡违法行为均处以罚款，罚款上限大幅提升。罚款幅度从“没一罚五”变为“没一罚十”，顶格罚款一千万元，适当加以资格罚。如《证券法》第一百八十二条[8]，对不履行法定职责的保荐人，最高可处以一千万罚款，对保荐代表人可最高处以五百万的罚款。

2. 新增警告、罚款或者撤销业务许可的处罚。针对实践中新出现的证券公司违反投资者保护义务，未进行业务隔离的违法行为，新法增加处罚措施。

3. 扩大市场禁入的范围。《证券法》第二百二十一条[9]，增加了一定期限内直至终身不得从事证券服务业务或者一定期限内不得在证券交易所、国务院批准的其他全国性证券交易场所交易证券两种情形。

随着《刑法修正案（十一）》《证券法》修订等系列立法调整，以及《关于依法从严打击证券违法活动的意见》政策性文件发布，证券违法犯罪活动成为重点打击对象。在注册制实施与零容忍背景下，监管及司法机关一案双查的机制将进一步压实“看门人”责任。中介机构在提供证券服务时可能涉及的刑事风险有：

1. 欺诈发行证券共犯

本罪的构成主体系特殊主体，仅法律规定有权发行证券的单位和个人才能构成。但发行过程中，会计、审计等中介机构组织或人员虽是提供第三方服务的主体，但相关人员与发行主体串通共谋实施欺诈发行证券行为的，也有可能以欺诈发行证券罪进行处罚。

即中介机构明知发行人不符合发行证券的要求，而仍然为发行出具虚假的证明文件。中介机构可能同时构成提供虚假证明文件罪与欺诈发行证券罪，牵连犯择一重罪处罚。例如，在宿迁市致富皮业[10]一案中，某会计师事务所为致富公司发行私募债券提供审计服务，其工作人员明知致富公司的实际财务情况不符合债券发行要求，仍然依据虚假的财务数据出具了审计报告，该审计人员构成欺诈发行证券罪的共犯。

本案中，HT证券公司明知D公司实际不符合发行条件，仍旧主导并帮助其策划融资计划，甚至放任D公司制作虚假信息等行为，具有欺诈发行故意的表征。《刑法修正案（十一）》对本罪做了修改，增加了“存托凭证或者国务院依法认定的其他证券”，而目前ABS已纳入了《证券法》调整的范畴，属于法定证券种类，也属于本罪调整的范围。即若案涉发行行为发生于《刑法修正案（十一）》之后，HT证券公司涉嫌欺诈发行共犯的风险较高。

2. 提供虚假证明文件罪

《刑法》第二百二十九条[11]规定，对于律师、会计师、保荐人等中介机构人员在证券发行、重大资产交易活动中故意提供虚假证明文件，最高可处以十年有期徒刑。《立案追诉标准的规定（二）》第七十三条规定，中介组织的人员故意提供虚假证明文件，涉嫌下列情形之一的，应予立案追诉：给国家、公众或者其他投资者造成直接经济损失数额在50万元以上的；违法所得数额在10万元以上的；虚假证明文件虚构数额在100万元且占实际数额30%以上的；其他情节严重的情形等。

此处的证明文件，包括资产评估报告、验资证明、验证证明、审计报告、环评报告、安评报告等中介证明。“虚假”包含上述证明文件的内容不符合事实，或杜撰、编造、虚构了事实，或隐瞒事实真相。

本罪主观方面为故意，从本案认定事实来看，存在“故意”的HT证券公司仅出具《专项计划说明书》交易文件初稿，尚不能到达“证明文件”标准，而出具审计报告的会计师事务所、出具评估报告的评估机构未曾卷入。但在过去出现风险事件的上市公司证券违法违规案例中，往往存在诸多审计机构配合控股股东财务造假并出具虚假审计报告的情形，需予以警惕。

3. 出具证明文件重大失实罪

本罪与提供虚假证明文件罪最大的区别在主观故意，本罪系过失犯罪，中介机构严重不负责任，出具的证明文件有重大失实，造成严重后果的，最高可处三年有期徒刑。此处“严重不负责任”与中介机构“勤勉尽责”是相对的，如何判断“没有勤勉尽责”乃至达到“严重不负责任”的程度，需要结合中介机构的性质和承担的具体责任来判断。

本案信用评级机构Z评级公司所出具的《信用评级报告》是投资者判断基础资产偿债能力的重要依据，能够影响投资者决策。结合投资人的亿元损失，与法院对其在信披文件中的虚假陈述形成、发布存在重大过失的认定，Z评级公司有涉嫌本罪风险。

另外，司法实务中，认定中介机构在证券发行服务中构成欺诈发行证券罪共犯或提供虚假证明文件罪的先例少之又少，而多以本罪规制，究其原因，主要是中介机构的主观故意难以证明，其与发行人的欺诈共谋更难以辨别。

本案是证券虚假陈述纠纷又一个重要的标志性案例，一时之间引发各界的关注，除探索落实法条的具体适用方式，创建裁判规则外，更是敲响中介机构需审慎勤勉履行职责的警钟。中介机构唯有秉承高度的使命感和责任感，在专业能力、合规风控方面下足功夫，发挥好“看门人”作用，把好资本市场入口关，才能在建设规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场中发挥积极作用，成为保障资本市场高质量发展的重要力量。